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來源：日益盛

華爾街有一句名言：“這世界上沒有絕對的劣質資產(chǎn)，前提是只要價格足夠低。”

當下，對于不良資產(chǎn)這樣一個特殊的投資品種，迎來行業(yè)周期性的發(fā)展機遇。準確把握收購不良資產(chǎn)的時間點，通過合理的管理與處置手段，就能夠實現(xiàn)較為理想的“逆周期”投資回報，具有另類資產(chǎn)配置的獨特價值。

金融業(yè)中的不良資產(chǎn)與新興產(chǎn)業(yè)合力成為投資和資產(chǎn)配置的時代機遇。在防控金融風險成為新經(jīng)濟形勢下重點工作任務之一的大勢下，加快不良資產(chǎn)處置，勢在必行。

剛剛簽訂的中美貿(mào)易協(xié)定中，美國明確表示，想獲得省級AMC牌照，而在其背后，則是黑石、博龍資本等外資機構的跑步入場，淘金中國不良資產(chǎn)。

除此之外，國內多家AMC相關負責人也都在公開場合表示，不良資產(chǎn)投資已經(jīng)站在了風口上。

行業(yè)發(fā)展機遇 造就不良資產(chǎn)投資時機

不良資產(chǎn)不等于毫無價值的資產(chǎn)，不同的經(jīng)濟時期適合不同的投資策略！在全球市場，不良資產(chǎn)是個相當寬泛的概念，包括了債權、股權、不動產(chǎn)等。

具體而言，不良資產(chǎn)一般指企業(yè)尚未處理的資產(chǎn)凈損失和潛虧掛賬、銀行的不良債權等。亞洲金融危機期間，國內成立四大AMC公司（東方、信達、華融、長城），這一階段主要由國家政策主導，處理幾大銀行的不良貸款。

自2005年起，不良資產(chǎn)剝離逐漸向商業(yè)化方向進行探索。2008年美次貸危機過后，國內推出4萬億投資計劃，資產(chǎn)公司在不良資產(chǎn)收購處理中的競爭日益加劇，開始布局多元化業(yè)務平臺。過去一些年里，“10年10倍”的可觀業(yè)績，在不良資產(chǎn)投資領域比比皆是。

金融不良資產(chǎn)處置，也被稱“不良資產(chǎn)經(jīng)營”，一般指通過剝離、收購等獲得不良資產(chǎn)，再以持有、實現(xiàn)債權、分拆、拍賣、重組、轉股等多種手段進行處置，回收債權進而獲取收益的業(yè)務。

現(xiàn)今階段，不良資產(chǎn)剝離周期已經(jīng)基本轉變到市場化運營為主導。在宏觀經(jīng)濟下行的作用下，國內不良資產(chǎn)開始反彈，不良資產(chǎn)剝離領域面臨新機遇。業(yè)內普遍認為，現(xiàn)階段可能迎來一個新的不良資產(chǎn)投資周期?；诓涣假Y產(chǎn)處置的市場化框架，參與主體越來越多，品種越來越多，交易平臺越來越活躍。

根據(jù)專業(yè)機構統(tǒng)計，在一年、三年、五年、十年的投資周期內，全球不良資產(chǎn)基金的內部收益率在各類策略基金中最為穩(wěn)定，年化收益在11%-16%之間波動，標準差僅為2.8%，是所有類型基金中最低的。

這種高回報源于資產(chǎn)本身的低識別性和價值的高波動性。

處置機構的食物鏈

不良資產(chǎn)處置參與者被稱為“禿鷲”，三級市場劃分為大包、小包、小小包，確保每一層的禿鷲們都能吃到肉。

一級市場：四大+地方版持牌AMC。1999年成長城、信達、華融和東方被賦予政策性“禿鷲”職能， 2013年各省設立地方AMC，參與本省不良處置。

二級市場：非持牌的民間投資機構。大包到手后，一級市場不可能每宗債權都自己處理，要拆包，小宗債權打包向下出售。從一級到二級的形式多樣，可以是法院公開拍賣、招標、競價、點對點協(xié)議。

三級市場：區(qū)域關鍵人。二級市場投資人推動債權處置，其中可能有1/3和解，剩下再向下拆。不良資產(chǎn)的難點在于處置，處置過程中的難點是區(qū)域性，有些債權只能某個人處置，其他機構處理不了。

國內NPL產(chǎn)業(yè)鏈：一個不良資產(chǎn)處置流程中不一定涉及一下所有環(huán)節(jié)：

從預期回報上看，一級市場買包達到年化10%的預期回報才會出手，二級市場買包要求年化30%以上，三級市場要求在年化50%以上才會出手。

民營機構利用AMC做通道

區(qū)域性民營投資人特點是：

處置方式比較單一、以訴訟催收為主，在當?shù)赜幸欢▋?yōu)勢，同時收購規(guī)模偏小，處置團隊也具有區(qū)域局限性。

除了收購不良資產(chǎn)的包的民間機構外，市場上還活躍著民間個案投資者，特點是資金量比較大，對郊區(qū)廠房、市區(qū)寫字樓等特定項目感興趣。

下游投資者也會和銀行直接溝通收購意向，達成一致意見后找AMC做“過橋”或者“過橋+融資”。

江浙一帶的通行做法是：買包后，民間機構和AMC簽訂合約，債權暫時不做變更，仍以資產(chǎn)管理公司的名義清收，清收完成后和資產(chǎn)管理公司分成。

處置手段

不良資產(chǎn)的處置環(huán)節(jié)最為重要，而資產(chǎn)處置的方式相比前兩輪市場有了更多的手段：

訴訟追償：最常用。

資產(chǎn)重組：包括以資抵債，債務更新，資產(chǎn)置換等方式。

債轉股：將債權轉為股權，進行階段性持股，并對企業(yè)進行經(jīng)營管理。

多樣化出售，包括公開拍賣、協(xié)議轉讓、招標轉讓、競價轉讓、分包等。

資產(chǎn)置換：兩個市場主體之間為了各自的經(jīng)驗需要，通過合法的評估程序對資產(chǎn)進行評估的基礎上，簽訂置換協(xié)議。

租賃：對非現(xiàn)金資產(chǎn)，如房產(chǎn)、機械設備，可以通過租賃方式收回現(xiàn)金。

證券化：通過SPV把不良債權打包買斷后設計成證券化產(chǎn)品發(fā)售。

破產(chǎn)重組或清算：通過破產(chǎn)程度將固定資產(chǎn)、流動資金、債權、銀行存款等予以整體處置。

處置機構的核心競爭力

不良資產(chǎn)處置可能是目前僅存的暴利市場，但是行業(yè)復雜程度較高，壁壘強，在選擇機構的時候盡量選擇區(qū)域性機構，選擇深耕作業(yè)的機構。盡調階段重點關注以下內容：

對趨勢性機會的把握能力：地區(qū)、行業(yè)、品類、抵押物

處置經(jīng)驗：調查、定價、管理以及退出

快速定價能力：銀行出售資產(chǎn)包時給的決斷時間很短，通常不可能做非常細致的盡職調查，所以定價經(jīng)驗和快的決策機制非常重要。

和銀行的關系：與銀行的資產(chǎn)管理部門保持良好的關系；能獲得早期、準確可靠的消息

和AMC的關系：高層，保證拿項目；分支機構，出售和處置是省級辦事處層面

與司法行政機構的關系：對當?shù)胤ㄔ旱挠绊懩芰Γ缓彤數(shù)卣臏贤芰Α?/span>

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